韩友维
一、裁判要旨
1、证券服务机构承担证券市场虚假陈述侵权民事赔偿责任，不以其受到行政处罚为前提。
2、在发行人存在虚假陈述的情况下，证券服务机构的注意义务和责任范围，应当根据其服务内容和专业领域予以确定，其制作、出具的文件有虚假记载、误导性陈述或者重大遗漏的，应当依据过错程度、造成投资者损失的原因力大小等因素，确定其应当承担的赔偿责任。
二、主要法律依据
1、《证券法》(2014年修订)第一百七十三条：证券服务机构为证券的发行、上市、交易等证券业务活动制作、出具审计报告、资产评估报告、财务顾问报告、资信评级报告或者法律意见书等文件，应当勤勉尽责，对所依据的文件资料内容的真实性、准确性、完整性进行核查和验证。其制作、出具的文件有虚假记载、误导性陈述或者重大遗漏，给他人造成损失的，应当与发行人、上市公司承担连带赔偿责任，但是能够证明自己没有过错的除外。
2、最高人民法院《关于审理证券市场因虚假陈述引发的民事赔偿案件的若干规定》（2003年司法解释，以下简称《若干规定》）第六条：投资人以自己受到虚假陈述侵害为由，依据有关机关的行政处罚决定或者人民法院的刑事裁判文书，对虚假陈述行为人提起的民事赔偿诉讼，符合民事诉讼法第一百零八条规定的，人民法院应当受理。投资人提起虚假陈述证券民事赔偿诉讼，除提交行政处罚决定或者公告，或者人民法院的刑事裁判文书以外，还须提交以下证据.....
案情简介：
原告：股票投资者周某某。
被告：中安科股份有限公司（原名上海飞乐股份有限公司、中安消股份有限公司，股票代码600654，以下简称中安科）。
被告：招商证券股份有限公司（系中安科公司重大资产重组证券服务机构---独立财务顾问，以下简称招商证券）。
原告周某某请求判令被告中安科公司赔偿其投资损失，判令被告招商证券公司承担连带赔偿责任。
法院查明的事实：原告周某某投资了被告中安科公司股票，因被告证券虚假陈述，致使原告股票投资受到损失。2014 年 2 月 14 日，被告中安科公司决定向中恒汇志发行股份，购买其持有的中安消技术有限公司（以下简称中安消技术）100%股权并募集配套资金。在此过程中，中安消技术将“班班通”项目计入 2014 年度《盈利预测报告》，在该项目发生重大变化难以继续履行的情况下，未及时提供真实、准确信息，导致提供给中安科的信息不真实、不准确，存在误导性陈述，致使重组置入资产评估值严重虚增，中安科公司据此虚增评估值发行股份，严重损害了上市公司及其股东合法权益。中安消技术还在“智慧石拐”项目不符合收入确认条件，虚增 2013 年度 营业收入 5,000万元。同时，还对以 BT 方式承接的工程项目收入未按公允价值计量，虚增 2013 年度营业收入 515 万元，上述行为致使2013 年度经审计的财务报告存在虚假记载。2019年5月中安科公司、中安消技术公司因上述虚假陈述行为受到中国证监会警告、罚款等行政处罚。
被告招商证券公司担任中安科公司重大资产重组项目独立财务顾问，并于2014年6月10日出具《关于上海飞乐股份有限公司重大资产出售、发行股份购买资产并募集配套资金暨关联交易之独立财务顾问报告》(以下简称《财务顾问报告》)。该报告中，被告招商证券公司承诺其已按照法律、行政法规和中国证监会的规定履行了尽职调查义务，有理由确信飞乐股份委托本独立财务顾问出具意见的重组报告书符合法律、法规和中国证监会及上海证券交易所的相关规定，所披露的信息真实、准确、完整，不存在虚假记载、误导性陈述或者重大遗漏。同时，被告招商证券公司在报告中载明，中安消技术公司财务状况良好，盈利能力稳定在增长。同时，被告招商证券公司对被告中安科公司拟置入资产定价合理性分析，并认定本次交易作价合理、公允，充分地考虑了上市公司及中小股东的利益。
争议焦点：
招商证券公司作为独立财务顾问，是否应对投资者的损失承担赔偿责任以及在何种范围内承担赔偿责任。
原告认为：被告招商证券公司作为独立财务顾问，在出具专业意见过程中没有尽到勤勉尽责义务，存在过错，应承担全部连带赔偿责任。
被告认为：截至开庭时，证监会并未对被告招商证券公司作出任何行政处罚，原告的起诉不符合《若干规定》的法定受理条件。资产交易定价是基于评估机构的评估报告，评估报告是由评估机构出具，被告招商证券公司对评估值履行的是一般注意义务。作为独立财务顾问，被告招商证券公司已尽到勤勉之责。即使法院判决认定其承担赔偿责任，也应当限制在与其行为及过错相适应的范围之内。
法院观点：
1、关于招商证券公司作为独立财务顾问，是否应对投资者的损失承担赔偿责任。
法院认为，现代证券市场中，信息披露的真实、准确、完整是维护证券市场有效运行的必要条件。市场投资者特别是中小投资者的投资决策高度依赖证券服务机构提供的专业意见。包括会计师事务所、评估机构、律师事务所、独立财务顾问等各类中介机构作为市场“守门人”角色对于维护整体市场的“公平、公正、公开”和有效运行发挥着关键性作用。《证券法》(2014年修订)第一百七十三条及二百二十三条对专业机构的勤勉义务包括对所依据的文件资料的真实性、准确性、完整性的核验义务作了要求。《若干规定》对证券服务机构的义务和责任作出了进一步规定。证监会等监管机构根据不同业务分类，对证券服务机构的具体履职要求和注意义务作出了具体规定。关于证券服务机构是否勤勉尽责，应视其是否按照相关法律、行政法规、部门规章和行业执业规范等，对所依据的文件资料内容进行核查和验证。
根据证监会规定，上市公司重大资产重组过程中，独立财务顾问需对重组活动作审慎尽职调查，对上市公司申报文件的真实性、准确性、完整性进行充分核验。独立财务顾问出具的意见中采用其他证券服务机构或者人员的专业意见的，仍然应当予以审慎核查，并对利用其他证券服务机构或者人员的专业意见所形成的结论负责。对于重大资产重组中交易定价的公允性、盈利预测的可实现性等事项，独立财务顾问应当予以重点关注。法院认为，案涉重大资产重组交易中，招商证券公司未能举证证明其按照独立财务顾问的执业要求尽到勤勉尽责义务，其在审核涉“班班通”项目相关材料并出具专业意见过程中存在过错，导致其出具的《独立财务顾问报告》中部分内容存在误导性陈述。对由此导致的投资者损失，招商证券公司应当依法承担连带赔偿责任。
关于如何理解《若干规定》第六条“投资者提起诉讼必须提交行政处罚决定或者公告，或者人民法院的刑事裁判文书”的规定。法院认为，本案中投资人依据有关机关对中安科公司的行政处罚决定，对虚假陈述行为人提起的民事赔偿诉讼，符合《中华人民共和国民事诉讼法》第一百零八条规定的，人民法院应当受理。《若干规定》第六条规定行政处罚决定等系是法院受理案件的依据，而非确定诉讼被告是否适格以及是否承担赔偿责任的依据，法律并不要求对所有责任主体均受到行政处罚后才能被列为被告并承担赔偿责任。本案中，原告已经提交了被告中安科公司受到行政处罚的决定书，且原告主张被告招商证券公司承担的是连带赔偿责任，故被告招商证券公司以缺乏前置程序为由提出其不应承担责任的抗辩，依法不能成立。
2、关于招商证券公司在何种范围内承担赔偿责任。
为了实现证券服务机构有效履职，证监会等监管机构文件规定，应当考量其工作特点和审核成本，将其注意义务和责任范围界定在合理范围之内，明确其责任边界，实现各证券服务机构“各负其职、各尽其责”，对各自专业相关的业务事项履行特别注意义务，对其他业务事项履行普通注意义务。关于证券服务机构的责任范围，也应考量其行为性质、过错程度以及与投资者损失之间的原因力等因素予以综合认定。本案中，招商证券公司对上述事项仅承担一般注意义务，审核过程中不存在明显过错，尚无证据证明其与中安科公司、中安消技术公司存在恶意串通等明知或应当明知的情形，并在其出具的《独立财务顾问报告》中也就其所依据的资料来源和法律责任作了声明。因此，与中安科公司、中安消技术公司相比，招商证券公司的过错程度相对较轻。
综上，整体考量招商证券公司的行为性质和内容、过错程度、与投资者损失之间的原因力等因素，法院最终酌定判决招商证券公司在25%的范围内对中安科公司的证券虚假陈述民事责任承担连带赔偿责任。
律师评析：
上海金融法院作为全国首家金融专门法院，在金融案件理论研究和司法审判方面都走在全国前列。本案的判决对于该类案件的审理具有重要的指导意义，一定程度上推动了我国资本市场基础法律制度建设的完善进程。具体表现如下：
1、本案认定证券服务机构承担证券市场虚假陈述侵权民事赔偿责任，不以其受到行政处罚为前提，在法律适用方面实现了突破，对以后的案件审判和司法解释的修订具有重要的借鉴意义。本案由上海高级人民法院于2021年5月作出二审判决，最高人民法院《关于审理证券市场虚假陈述侵权民事赔偿案件的若干规定》（2022年司法解释）尚未出台。依据《若干规定》第六条规定，通常理解为行政处罚是该类案件的前置程序，司法实践中法院通常也是在监管机构对违法主体下达行政处罚决定书后才受理案件。即使受理了，所诉被告或者责任主体如果没有被行政处罚，也是驳回诉请。在本案中，上海金融法院和上海高级人民法院对《若干规定》第六条的规定，从字面涵义及规范目的角度有了新的理解，并在法律适用上实现了突破，最终判决招商证券公司承担一定的连带赔偿责任。该案的判决直接推进了投资者保护的规范进程。2022年1月，最高人民法院即发布了《关于审理证券市场虚假陈述侵权民事赔偿案件的若干规定》，其亮点之一就是原告提起证券虚假陈述侵权民事赔偿诉讼不再要求提交行政处罚决定或公告，或者人民法院的刑事裁判文书。
2、从维护资本市场的“公平、公正、公开”和有效运行角度来看，进一步压实了独立财务顾问、会计师事务所等各类中介机构作为证券市场“守门人”角色的法律责任。根据证监会相关文件规定，证券服务机构在其出具的意见中采用其他证券服务机构或者人员的专业意见的，仍然应当进行尽职调查，审慎核查其采用的专业意见的内容，并对利用其他证券服务机构或者人员的专业意见所形成的结论负责；财务顾问应当对上市公司并购重组活动进行充分、广泛、合理的调查，核查委托人提供的为出具专业意见所需的资料，对委托人披露的内容进行独立判断，并有充分理由确信所作的判断与委托人披露的内容不存在实质性差异。
本案中，招商证券公司在出具《独立财务顾问报告》前，如果采取一定的调查手段，例如函询、访谈、现场走访、查询公开招投标信息等方式，应当可以发现中安消技术在已经启动的项目中并未中标的事实。此外，从招商证券公司出具的对申请文件反馈意见的核查意见来看，后续招商证券公司已经知悉“班班通”项目的真实情况，即3.42亿元的预测营业收入当年无法实现。但其在最终更新的财务顾问报告中，仍然认可了之前的收益、预测数据和评估值。因此，法院认定招商证券公司在出具《独立财务顾问报告》过程中没有尽到勤勉尽责义务，有充分的事实和法律依据！